投资增速加快，过热可能仍在

　　今年以来，我国政府为防止经济增长由偏快转为过热，加大了宏观调控力度，在 实行从紧货币政策同时，继续把好土地、信贷“两个闸门”和市场准入门槛，并进一 步规范对新开工项目的管理，加强对全社会各类投资活动的引导、调控和监管。但由 于一季度我国南方出现罕见的冰雪冻雨天气，为抗击巨灾及重建的投资支出与贷款增 大。从近年投资增长变化趋势看，二季度投资增幅都会有所增加，预计今年二季度这 个趋势仍将存在。由于推动投资快速增长的因素较多，甚至不排除出现投资过热的可 能性。

　　首先，在建项目数量快速增加，将会推动投资迅速增长。其次，一季度金融机构 外汇贷款余额和国家外汇储备余额同比大幅增加，分别达５６．９２％和３９．９４ ％，这表明一些境内外机构已经利用人民币与美元存在的较大基准利率差距，在外币 与人民币市场间实施套利行为。在这种情况下，再继续上调人民币存贷款基准利率的 可能性在减少，因而能够有效抑制投资增长的利率政策作用将可能不会有太大增强。 第三，企业经营利润稳定增长，投资意愿仍然较强。今年以来，房地产开发企业明显 加快开发速度，前２个月完成土地开发面积和商品房施工面积同比增幅分别达２１． ３％和３２．１％，增速同比分别提高２９．２和１４．７个百分点。同时，房地产 开发企业又加大了土地购置力度，前２个月购置土地面积同比增幅达３５．８％，增 速同比上升６６．２个百分点，这使得未来房地产投资仍有可能继续保持快速增长态 势。第五，今年初我国遭受了历史罕见的冰雪灾害，许多地区电力设施受损，为尽快 建设能够抵御一定自然灾害的供电系统，迫切需要加大电力建设投资。第六，投资价 格持续上涨也是推动投资快速增长的重要因素。

　　消费增势不改，增速放缓

　　一季度，居民消费需求增速明显加快，社会消费品零售总额同比增速达２０．６ ％，增幅同比上升５．７个百分点。预计二季度，居民消费仍将继续保持快速增长态 势。

　　首先，居民收入将持续增长，消费预期和信心仍然良好。一季度，边际消费倾向 较高的农村居民的人均现金收入同比增长１８．５％，增幅同比提高３．３个百分点 ，达近年同期最高水平。一季度末，居民消费信心指数和预期指数分别为９４．８和 ９７．５，虽较上年同期有所降低，但仍保持在近年较高水平。

　　其次，国家将不断加强社会保障，公共财政将进一步惠及民生领域。第三，尽管 一季度社会消费品零售总额同比增长较快，但若扣除ＣＰＩ上涨影响因素，实际同比 增幅为１２．６％，仅比上年同期提高０．４个百分点。一季度，居民粮油、肉禽蛋 、石油及制品类消费大幅增加，同比分别增长３８．１％、３１．３％和４２．５％ ，很大程度上是受到价格上涨的影响。预计二季度，ＣＰＩ仍将保持较高水平，对消 费增长的促进作用仍将延续。

　　第四，一季度末ＣＰＩ达８％，而一年期定期存款利率为４．１４％，居民储蓄 实际收益为负数，这有利于促进居民增加实物资产配置，促进消费需求扩大。

　　二季度，尽管居民消费需求将保持快速增长态势，但增速将会有所放缓，主要原 因：一是今年首次取消“五一”黄金周长假，假期从原来７天缩短为３天，居民旅游 和购物时间明显减少，同比消费支出必将有所降低。二是一季度７０个大中城市房屋 销售价格同比上涨１１％，增幅同比上升５．４个百分点。预计二季度房地产价格持 续上涨趋势不会改变，在当前居民购房贷款利率已达近十年最高水平情况下，居民购 房支出占总支出比重将会继续增加，而用于消费的支出将会受到一定影响。

　　出口增速提高，顺差继续扩大

　　当前，受国内外各种因素影响，我国外贸出口增速下降较多，其主要原因：一是 受发达国家经济增速明显放缓、消费需求增长减弱影响。二是受国家外贸调控政策和 人民币升值的影响。三是出口企业生产成本不断增加。

　　尽管今年外贸出口增幅减小已成定势，但增速不会下降太多，贸易顺差扩大趋势 仍有可能存在。首先，我国对外贸易方式仍然以加工贸易为主的格局没有改变，人民 币升值虽对产成品出口产生影响，但也将会减少加工所需进口原材料和部件成本，使 企业可以在一定程度上通过减少成本来降低出口价格，抵消人民币升值带来的不利影 响。另外，我国就业形势比较严峻，新增就业主要聚集于对外贸易企业和私营企业， 对外贸易出口增速也不宜下降过大。

　　其次，中国外贸出口受美国消费需求波动影响在不断减弱。近年来，新兴经济体 国家经济增长迅速，市场需求不断扩大，使得我国外贸出口区域结构不断改善，对主 要发达国家出口依赖度不断降低，美国进口增速变化对中国出口增长的影响已明显弱 化。一季度，我国对东盟、韩国、印度和俄罗斯等国外贸出口同比分别增长３４．４ ％、３３．４％、４８．１％和５１．６％。

　　第三，以欧盟为主要市场的机电产品的外贸出口仍有可能稳定增长。同时，人民 币对欧元存在贬值趋势，一季度贬值为３．７４％，这使得中国商品在欧盟市场仍有 很强的竞争优势。

　　第四，境外资金仍会通过贸易渠道流入境内。在人民币持续升值、利率水平较高 的情况下，境外资金仍会通过各种手段强化我国外贸企业高报出口、低报进口等做法 ，将资金转移到境内。

　　特别是二季度，影响一季度我国主要外贸出口地区的重大暴雪冻雨自然灾害天气 已不复存在，对外贸生产和运输的不利影响已经消除，且人民币升值幅度将逐渐趋缓 ，因而预计外贸出口额增速还可能有所提高。与此同时，外贸进口额增速可能有所放 缓，还由于受上季度经销商抢在有关政策实施前突击进口汽车影响，本季度汽车进口 量有可能减少，尤其是在我国加工贸易占对外贸易比重很大、外贸出口增速下降的情 况下，外贸进口将难以保持持续高速增长。尽管如此，外贸进口增速仍可能继续反超 出口增速，但由于进、出口基数差额较大，预计全年贸易顺差仍有可能继续扩大，总 额将达２８００亿美元左右。

　　通胀压力很大，物价涨幅回落

　　当前，推动价格大幅上涨因素仍然很多，出现全面通货膨胀的可能性仍然存在。 首先，农业生产资料价格在大幅攀升，工业品出厂价格指数（ＰＰＩ）也在持续上涨 。３月份，农业生产资料价格指数同比增长２１．７％，增幅同比提高１７．４个百 分点；ＰＰＩ同比上涨８％，比上年同期高５．３个百分点，都达到１９９６年以来 的历史高位。在工业和农业生产成本持续大幅上涨的情况下，农产品等商品价格在成 本推动下还将继续走高。

　　其次，国际石油、矿产等大宗商品价格持续大幅上涨，输入通货膨胀的压力很大 。次级抵押贷款危机爆发以来，美国政府采取了持续降低利率的宽松货币政策，使得 全球资金流动性过剩问题进一步加剧，在资金大量涌入商品期货市场后，推动有关商 品价格大幅度上涨。

　　第三，全球粮食供求紧张状况加剧，中国粮食价格稳定将受到影响。尽管我国粮 食生产已连续４年丰收，粮食库存与供应充足，市场价格也基本稳定。但近年来，受 投机资金推动、生物能源产量扩大、生产成本增加和灾害性气候等因素影响，国际粮 食价格持续上涨，仅今年一季度国际小麦、大豆和大米等粮食价格就同比分别上涨１ ２０．９％、８０．８％和４２．８％。值得注意的是，在近期股市大跌情况下，一 些资金开始转战期货市场，一季度全国期货市场成交量和成交额同比分别增长１９６ ％和２４１％，这有可能推动粮食等商品期货价格大幅上涨，并影响到有关商品现货 价格的稳定。

　　第四，人工成本持续增加也将推动产品和服务价格上涨。

　　但应当看到，面对严峻的价格形势，政府已将抑制全面通货膨胀作为今年宏观调 控的首要任务，不断加大对市场价格监控力度，即使在价格倒挂的情况下仍控制成品 油和公用品零售价格上调，同时还严厉查处各种价格违法行为，努力保持市场价格稳 定。其次，政府加大了对粮食生产财政补贴支持力度，２００８年中央财政安排农资 综合直补资金等四项补贴资金同比增长４８．２％，拨付时间也比去年明显提前。从 日本政府控制通货膨胀经验看，加大支农财政支出是抑制通货膨胀较为有效的方法。 第三，消费品市场总体上供大于求的格局没有改变。２００３年以来固定资产投资持 续增长，消费品产能不断扩大，市场供应不断增加，特别是我国外贸出口增速放缓后 ，部分商品国内市场供给会进一步加大，从而将抑制ＣＰＩ大幅上涨。从分类ＰＰＩ 涨幅看，尽管近期原料类ＰＰＩ涨幅较大，但由于受消费品市场供大于求、产品难以 销售的影响，下游行业一直在消化上游行业价格上涨所带来的压力，加工类和生活资 料生产类ＰＰＩ涨幅相对较小。第四，特别是二季度，因春节消费需求旺盛、冰雪灾 害导致的食品供应短缺影响消除，预计物价涨幅将有所回落。

　　因此综合来看，尽管当前通货膨胀压力很大，物价形势比较严峻，但我们预计经 过政府努力控制，今年ＣＰＩ将呈先扬后抑走势，全年涨幅将在５．５％左右。

　　企业利润增速回落

　　一季度，我国企业景气指数比上季度回落７．４个点，规模以上工业企业生产增 速有所减缓，利润增幅也出现回落。影响企业利润减速的主要原因：一是生产减速导 致了企业利润增长的下降。二是一些重要行业的亏损和利润巨减也导致了企业整体利 润的下滑。三是企业成本的大幅提高压缩了企业利润。

　　预计二季度及下半年，上述影响企业利润增长的部分因素仍将持续，特别是在世 界经济放缓，世界原油等初级产品价格还可能继续走高，我国为抑制通货膨胀继续实 行有关终极产品限价措施，以进口初级产品为原料的石油加工等行业亏损面将会继续 扩大，企业成本大幅提高的局面也还会持续，这些因素将会进一步蚕食工业企业利润 增长。

　　企业利润增长难度虽然较以前年度大大增加，但我国宏观经济基本面仍然向好， 预计二季度，企业生产仍将持续平稳增长，整体盈利增速同比虽可能有所回落，但其 业绩将会优于一季度。一是工业企业自身生产经营情况良好。尽管年初我国局部地区 的自然灾害使企业生产受到影响，增速出现回落，但目前看出口减速对企业整体效益 造成的影响还不明显。我国工业企业产销衔接状况良好，主营业务增长仍很强劲。１ －２月规模以上工业企业实现主营业务收入同比增长２７．４％，增速基本与上年同 期持平。从二季度看，如果出口不进一步恶化，灾后建设力度的加大等都应会弥补一 季度产出减少对利润的影响。二是企业整体盈利能力持续向好。一季度除政策性因素 造成我国两个行业出现亏损或利润巨减外，但其他行业利润仍实现了同比大幅增长。 三是企业所得税赋的减少能够一定程度上弥补由于成本大幅提高等因素造成的利润亏 蚀。不考虑其他因素，与上年同期相比，今年企业适用的２５％所得税新税率将能够 提高企业税后利润１２个百分点。

　　人民币升值趋缓，双向波动增强

　　一季度，人民币对美元升值４．０７％（直接标价法，下同），２００５年７月 汇改至３月末，人民币对美元累计升值幅度达到１５．１３％。但人民币对欧元、日 元汇率不升反降。由于市场机制在人民币汇率形成中作用的增强，人民币汇率波动性 显著增强。一季度，人民币对美元最大波动幅度达３．９３％，对欧元最大波动幅度 达６．７１％，对日元最大波动幅度达９．１６％，分别超过去年同期最大波动幅度 的１．０７％、２．７４％、４．６３％。

　　展望二季度，人民币升值趋势仍将不改。其一，中国经济依然保持较高增长速度 ，美国、欧盟等发达国家和地区经济增长面临下滑甚至衰退风险，中国经济良好发展 态势进一步缩小了中国同发达国家和地区的经济发展差距，为人民币汇率走强奠定了 经济面支撑。其二，国际收支双顺差持续，为人民币汇率上走提供了必要资金面支撑 。其三，主要发达国家和地区经济面临下滑，国际贸易摩擦加剧，作为中国净出口主 要载体的美国、欧盟等会继续加强对人民币汇率的干预，要求人民币继续升值。

　　但人民币升值步伐将会有所放缓，人民币汇率波动也会进一步增强。其一，美国 放任美元贬值策略，使因美国次债危机也遭受重大损失的欧盟、日本等进一步承担了 美元快速贬值带来的不利后果，欧盟、日本等发达经济体也会采取一定措施要求美国 改善美元汇率，从而有助于人民币汇率的改善。其二，一季度人民币对美元升值过快 ，在我国就业形势依然严峻，新增就业相当一部分汇聚于对外加工贸易行业，“两税 合一”、新劳动法的颁布实施使出口加工企业用工成本大幅提升等境况下，人民币有 必要减缓升值。其三，虽然今年我国政府已将抑制通货膨胀作为政府重要工作任务， 但当前及未来一段时间我国通货膨胀压力仍然很大，我国ＣＰＩ水平仍将处于一定的 高位，一定程度上有利于抑制人民币过快升值势头。其四，市场机制的健全和作用增 强，人民币汇率即期升贬预期分化，将使人民币汇率双向波动幅度进一步增强。

　　综合考虑多方面因素，预计二季度人民币对美元升值约１．７％，６月底人民币 对美元汇率或达６．９元人民币／美元，全年人民币对美元升值约７．５％，年底人 民币对美元汇率抵达６．７５元人民币／美元。二季度，人民币对美元汇率波动区间 为７．０３—６．９元人民币／美元。